Коротко: консенсус-прогноз на рынке — ключевую ставку повысят до 18%. Однако ЦБ может повысить ставку сразу до 20% — это более вероятный сценарий, нежели то, что ставку оставят неизменной.

Ставка 16% вроде бы высокая, но этого недостаточно. Инфляция не замедляется так, как хотел бы ЦБ. Кредитование тоже остается сильным. Потребительский спрос остается высоким. В таких условиях ЦБ может сказать: «Эффекты от наших действий слабее, чем мы думали, слабее, чем были раньше. Нужно повышать ставку более решительно»‎. Даже более решительно, чем ждет рынок.

Игорь Рапохин

стратег по рынку облигаций

Коротко: несмотря на высокую ставку ЦБ, ускоряется инфляция. Значит, экономика перегрета, иначе инфляция приближалась бы к цели Центробанка (4%).

Посмотрим на то, как себя чувствует экономика сейчас. Несмотря на ставку 16%, у нас постоянно пересматриваются вверх прогнозы по экономическому росту. У нас ускоряется инфляция — а это главное мерило ситуации в экономике: если экономика перегрета, то инфляция ускоряется, если нет — инфляция скорее должна была бы отойти в сторону цели ЦБ.

Игорь Рапохин

стратег по рынку облигаций

Коротко: компании готовы брать кредиты в прежнем объеме, несмотря на рост ключевой ставки.

По ежемесячным опросам ЦБ мы видим  максимальный за всю историю оптимизм, как среди компаний, так и среди потребителей. С долговой нагрузкой в экономике тоже все очень неплохо: в корпоративном секторе за последние пять лет она даже снизилась. Ну и уровень просрочки в целом по портфелю розничному и корпоративному очень низкий, порядка 3%... На нашем мероприятии с корпорациями мы также проводили опрос. Спрашивали: будете ли вы в этом году больше кредитоваться, столько же или меньше, чем в прошлом году? Самый популярный вариант ответа — мы будем кредитоваться столько же, потому что в текущих условиях наша потребность в кредитовании не зависит от ставки. Это как раз и говорит о том, что спокойно все себя чувствуют и переживут даже более высокие ставки.

Игорь Рапохин

стратег по рынку облигаций

Коротко: скорее всего, ключевая ставка начнет снижаться не раньше 2025 года.

Спрос должен в какой-то момент насытиться, и рост зарплат не может продолжаться такими темпами бесконечно. У компаний не может бесконечно расти доля издержек, которые они аллоцируют на зарплаты и так далее. На горизонте нескольких лет мы должны увидеть снижение ставки. Нескольких лет — это может быть и год, может быть полтора. В лучшем случае ставку могут снизить зимой, но это маловероятно. Уже в июне Центробанк признал, что это получится сделать, скорее всего, только в 2025 году.

Игорь Рапохин

стратег по рынку облигаций

Коротко: для того, чтобы сработал эффект от повышения ставки, нужно минимум 3 квартала. После 2022 года постоянно меняются условия, к которым экономике приходится адаптироваться, поэтому ЦБ пересматривает прогнозы.

Центробанк обладает наилучшей информацией о состоянии экономики — все-таки у них есть доступ ко многим закрытым данным. При этом регулятор за последний год пересматривал свои прогнозы очень часто и очень резко. О чем это говорит? Наверное, о том, что мы еще не поняли, как экономика работает в новых реалиях, после 2022 года. Кроме того, эти реалии не выглядят стабильными. Постоянно что-то происходит, какой-нибудь очередной раунд санкций — после этого снова приходится экономике как-то трансформироваться в зависимости от того, что происходит.

Игорь Рапохин

стратег по рынку облигаций

Еще в прошлом году ЦБ говорил: для того, чтобы эффекты их решений транслировались в экономику, требуется где-то 3-6 кварталов… При более слабой трансмиссии может понадобиться 6-9 кварталов. Возможно, нам бы и хватило ставки в 16%, но ЦБ не может долго ждать. Чем дольше он допускает период высокой инфляции, тем быстрее сокращается доверие к его действиям. Все последние годы у нас инфляция была выше цели. В этом году ЦБ хотел наконец вернуть инфляцию к 4% — у него это не получилось. С другой стороны, чем сильнее ЦБ повышает ставку сейчас, тем он быстрее сможет перейти к снижению ставки в будущем.

Игорь Рапохин

стратег по рынку облигаций

Коротко: льготное кредитование приводит к увеличению денежной массы. Рост потребительского кредитования поддерживает рост зарплат и спроса.

У закредитованных заемщиков сейчас высокая занятость: они все практически при работе. Заработные платы в первом квартале выросли в среднем год к году на 20%, и во втором квартале этот рост продолжился. Есть отрасли экономики, в которых и до 40% рост заработных плат. И не кажется, что такому заемщику сложно обслуживать свои кредитные обязательства и даже брать новые при таком росте дохода. То есть высокая ставка есть, но она как будто не действует на бизнесы, которые нанимают этих людей на работу и продолжают им платить зарплаты. Есть платежеспособный спрос, на который можно переложить через цену продуктов или услуг вот эту более высокую стоимость капитала.

Наталья Загвоздина

директор аналитического управления SberCIB Investment Research

Денежная масса в первую очередь растет за счет кредитования. Любая льготная ипотека не только сама по себе увеличивает денежную массу, но также имеет мультиплицирующий эффект. Например, по статистике прошлого года, чуть ли не каждый второй ипотечный заемщик одновременно имел еще потребительский кредит. Получается, государственные субсидии создают не только сам ипотечный кредит, но еще и потребительский кредит, который тоже ускоряет потребительский спрос. Так что роль бюджетного импульса в разгоне инфляции достаточно велика.

Игорь Рапохин

стратег по рынку облигаций

Коротко: такой гиперинфляции, как в Турции, в России быть не может, поскольку подход Банка России отличен от подхода Центрального банка Турции — ЦБ РФ придерживается жесткой монетарной политики.

Сценарий такой гиперинфляции, как в Турции, в России невозможен, поскольку у нас очень консервативно себя ведут и монетарные власти, и фискальные. В Турции главная проблема последних десятилетий — это отрицательные реальные процентные ставки. Когда у них несколько лет назад инфляция уже начинала зашкаливать (было 50-60%), они ставку снижали. И фискальная политика у них тоже более мягкая. Вспомним предвыборный период 2023 года: было объявлено очень много социальных расходов. Например, выдавали субсидии, сильно проиндексировали минимальные зарплаты — на 100% сразу. Это породило ситуацию, в которой было потеряно доверие к действиям Центрального банка Турции. Соответственно, начала валиться лира. И это запустило вот этот маховик инфляции, постоянного роста зарплат, обвала лиры и так далее. У нас регулятор довольно жесткий, поэтому, мне кажется, таких ситуаций не должно произойти.

Игорь Рапохин

стратег по рынку облигаций

Коротко: среди валютных инструментов можно рассмотреть облигации в юанях, среди рублевых — флоутеры.

Ситуация с Мосбиржей привела к волатильности во всех сегментах облигационного рынка. Цены в основном снизились, доходность выросла. Нам кажется, что в долгосрочной перспективе самый интересный инструмент — это юаневые бонды. Юань — дружественная валюта, так что, наверное, при любом развитии событий прозрачность ценообразования юаня на нашем валютном рынке будет лучше, чем у доллара или евро. В связи с этим интерес инвесторов к этим инструментам может быть выше, чем к долларовым или евровым инструментам. Кроме того, нам кажется, что юань должен сильнее к рублю укрепиться, чем доллар и евро.

Игорь Рапохин

стратег по рынку облигаций

Коротко: облигации с фиксированным купоном могут стать актуальны ближе к октябрю, когда начнет проявляться эффект от ужесточения денежно-кредитной политики. Тогда можно добавить в портфель ОФЗ-ПД, чтобы зафиксировать высокую доходность.

Мне кажется, четвертый квартал этого года — время для фиксации доходности в облигациях, которую нам предлагает длина (это может быть 16-17%). Я не буду давать железную гарантию, что это именно тот момент, когда надо будет покупать. Но из текущей точки кажется, что это лучшее время. Отмена льготной ипотеки, ужесточение семейной ипотеки, более жесткая бюджетная политика, включая повышение налогов с 2025 года, более высокие ставки за счет повышения ключевой ставки и жесткие комментарии Центробанка, постепенное насыщение спроса и замедление роста зарплат — все это должно вылиться в то, что все-таки инфляция должна замедлиться. Рынок начнет реагировать на замедление инфляции заранее.

Игорь Рапохин

стратег по рынку облигаций